Michael Saylor, Yıkılabilecek Bir Kart Evi İnşa Etti

MicroStrategy'nin hissesi Kasım ayındaki zirvesinden %55 düştüğünde, çoğu kişi fiyat düşüşünün kendisine odaklandı. Ancak çok daha önemli bir şeyi gözden kaçırdılar: Yaklaşık 500.000 Bitcoin'in tasfiyesini zorlayabilecek potansiyel 8,2 milyar dolarlık bir borç bombası.

Rahatsız edici gerçek şu: MicroStrategy, tarihin en agresif kaldıraçlı Bitcoin pozisyonunu yarattı ve şimdi faturanın ödenmesi gerekiyor olabilir.

Bir düşünün. Şu anda:

• MicroStrategy, 43,7 milyar dolar değerinde 499.096 Bitcoin'e sahip
• Bunu satın almak için 8,2 milyar dolar borç aldılar
• Hisseleri üç ayda %55 düştü
• Borç sözleşmelerinde "temel değişiklik" maddesi var

Ama herkesin gözden kaçırdığı şey şu: Bu sadece Bitcoin ile ilgili değil. Çökebilecek finansal mühendislikle ilgili.

Büyük Bitcoin Kumarı

Aslında neler olduğunu inceleyelim:

MicroStrategy'nin tüm iş modeli bir volan etkisine dayanmaktadır:

1. %0 dönüştürülebilir senetler aracılığıyla borç para alın
2. Bitcoin satın alın ve fiyatı yükseltin
3. Yeni hisseleri primle satıp daha fazla Bitcoin satın alın
4. Tekrarlamak

Ancak burada ilginçleşen nokta şu: Bu volan sadece tek yönde çalışıyor.

Borç Yapısı

MicroStrategy'nin borcunu düşünün:

• 8,2 milyar dolarlık dönüştürülebilir tahvil
• Çoğu vade tarihi 2027-2032 arasındadır
• Sadece 2029'da 3 milyar dolar vadesi gelecek
• Dönüşüm fiyatları 39,80 dolardan 672,40 dolara kadar değişiyor

Bu dönüştürülebilir senetler kritik bir tetikleyici içeriyor: hissedarların "Şirketin tasfiyesi veya feshi için herhangi bir plan veya teklifi" onaylaması durumunda erken itfayı zorunlu kılabilecek bir "temel değişiklik" maddesi.

Teknik Tetikleyici

İşte milyar dolarlık öngörü: Bitcoin'in değeri önemli ölçüde düşerse, MicroStrategy'nin varlıkları yükümlülüklerinin altına düşebilir ve bu da hissedarlar için ters bir teşvik yaratabilir.

Bir düşünün:

• Bitcoin %50+ düşerse ve aşağıda kalırsa
• Dönüştürülebilir banknotlar (su altında) dönüştürülemez
• Borç 2027'den itibaren vadesi dolacak
• Hissedarlar öncelikle kendilerine ödeme yapmak yerine tasfiyeyi tercih edebilirler

Michael Saylor Faktörü

Saylor şu anda oy gücünün %46,8'ini elinde tutuyor ve bu da tasfiye oylamasını zorlaştırıyor. "Bitcoin 1 dolara düşse bile" satmayacaklarında ısrar ediyor.

Ancak bu, piyasa gerçeklerini göz ardı ediyor:

• Alacaklıların yasal hakları vardır
• Çökerse hisse senedi sermaye artıramaz
• Çarkın sürekli yeni paraya ihtiyacı var
• Nakit akışı faiz ödemelerini karşılayamıyor

Piyasa Kararı

MicroStrategy hissesi sert dalgalanmalar yaşadı:

• Bitcoin boğa koşusunda %500 yükseldi
• Son düzeltmede %55 düştü
• Şu anda Kasım ayındaki 560$'ın üzerindeki seviyelerden düşerek 252$ civarında işlem görüyor

Şirketin ortalama Bitcoin satın alma fiyatı 66.357 dolar olsa da, borçlarını ödeyebilme yetenekleri karlı olmalarına değil, sermaye piyasasına sürekli erişimlerine bağlı.

Gerçek Sorular

Gerçek zaaflar bugün zorla tasfiye ile ilgili değil. Bunlarla ilgili:

• MicroStrategy, Bitcoin ayı piyasasında borçları yeniden finanse edebilir mi?
• Bitcoin daha da düşerse yatırımcılar hisse senedi almaya devam edecek mi?
• Dönüştürülebilir tahviller su altında vadesi dolduğunda ne olur?
• Büyük borçlarla "asla satma" stratejisi ne kadar sürdürülebilir?

Bitcoin Kült Faktörü

Saylor'ın yaklaşımına ilişkin analizimizde belirttiğimiz gibi, o Bitcoin'i bir para birimi olarak değil, "dijital altın" olarak konumlandırıyor; bu felsefi duruş, bir kült benzeri bağlılık yarattı.

Yatırım tezi kalıcı, yukarı doğru bir yörüngeye dayanır. "Bitcoin 3 milyon dolara ulaşırsa, orada gerçekten kötü bir şeylerin döndüğü anlamına gelir."

Ancak işin madalyonun diğer yüzü daha da sıkıntılı: Ya önemli bir düşüş yaşarsa ve aşağıda kalırsa?

Olası Son Oyun

Üç senaryo ortaya çıkıyor:

1. Bitcoin, tüm dönüştürülebilir senetleri karlı hale getirecek kadar yükselerek sorunu çözüyor
2. Bitcoin yatay seyrediyor ve borç vadesi dolduğunda yeniden finansman zorlukları yaratıyor
3. Bitcoin önemli ölçüde düştü , bu da potansiyel olarak bir tasfiye kararının tetiklenmesine neden olabilir

En Büyük İroni

İşte en büyük paradoks: Saylor, Bitcoin'i parasal istikrarsızlığa karşı bir korunma aracı olarak konumlandırırken, belki de mümkün olan en kaldıraçlı, en kırılgan Bitcoin pozisyonunu inşa etti.

Muhteşem MicroStrategy deneyine hoş geldiniz.

Soru, Bitcoin'in uzun vadeli bir değere sahip olup olmadığı değil. Soru şu: Bir halka açık şirket, hiç satmadan milyarlarca doları borç yoluyla elinde tutabilir mi?

MicroStrategy'yi aya götüren çark her iki yönde de çalışıyor.

Ve yerçekimi çok güçlü bir kuvvettir.