マイケル・セイラーは崩れ落ちる可能性のあるトランプの家を建てた

マイクロストラテジーの株価が11月の高値から55%急落したとき、ほとんどの人は株価下落そのものに注目した。しかし、彼らはそれよりはるかに重要なことを見逃していた。それは、約50万ビットコインの清算を余儀なくさせる可能性のある、82億ドルの債務爆弾の可能性だ。

不都合な真実はこうだ。MicroStrategyは史上最も積極的なレバレッジをかけたビットコインのポジションを作成したが、今その代償が支払われるかもしれないのだ。

考えてみてください。今すぐに:

• マイクロストラテジーは499,096ビットコインを保有しており、その価値は437億ドルに上る
• 彼らは買収のために82億ドルを借り入れた
• 同社の株価は3ヶ月で55%下落した
• 彼らの債務契約には「根本的な変更」条項がある

しかし、誰もが見逃していることがあります。これはビットコインだけの問題ではありません。崩壊する可能性のある金融工学の問題なのです。

ビットコインの大賭け

実際に何が起こっているのか詳しく見てみましょう。

MicroStrategy のビジネス モデル全体はフライホイール効果に依存しています。

1. 0%転換社債でお金を借りる
2. ビットコインを購入して価格を上昇させる
3. 新株をプレミアム価格で売り、ビットコインをさらに購入する
4. 繰り返す

しかし、興味深いのは、このフライホイールが一方向にしか動作しない点です。

債務構造

MicroStrategy の負債を考えてみましょう。

• 転換社債82億ドル
• 満期日のほとんどは2027年から2032年の間
• 2029年だけで30億ドルの支出
• 変換価格は39.80ドルから672.40ドルまで

これらの転換社債には、重要なトリガー、つまり「会社の清算または解散に関する計画または提案」を株主が承認した場合に早期償還を強制する可能性がある「根本的な変更」条項が含まれている。

技術的なトリガー

ここに10億ドルの価値がある洞察がある。ビットコインの価値が大幅に下落した場合、マイクロストラテジーの資産が負債を下回り、株主にとって不当なインセンティブが生じる可能性がある。

考えてみてください:

• ビットコインが50%以上下落し、下落が続いた場合
• 兌換紙幣は換金できない（水面下で）
• 債務は2027年から返済期限を迎える
• 株主は清算して自分たちに最初に支払うことを好むかもしれない

マイケル・セイラーの要因

セイラー氏は現在、議決権の46.8%を保有しており、清算投票は困難だ。同氏は「ビットコインが1ドルまで下がったとしても」売却はしないと強調している。

しかし、これは市場の現実を無視しています。

• 債権者は法的権利を有する
• 株価が暴落すると資金調達ができなくなる
• フライホイールには継続的な新たな資金が必要
• キャッシュフローが利息の支払いをカバーできない

市場の評決

MicroStrategy の株価は激しい変動を経験しました。

• ビットコイン強気相場で500%上昇
• 最近の調整で55%下落
• 現在、11月の560ドル以上から下落し、252ドル前後で取引されている。

同社のビットコインの平均購入価格は66,357ドルだが、債務返済能力は収益性ではなく、資本市場への継続的なアクセスに依存している。

本当の疑問

本当の脆弱性は、今日の強制清算に関するものではありません。次の点に関するものです。

• MicroStrategy はビットコインの弱気相場で債務の借り換えが可能か?
• ビットコインがさらに下落した場合、投資家は株を買い続けるでしょうか？
• 転換社債が満期日を水面下で過ぎるとどうなるのでしょうか?
• 巨額の負債を抱えながら「決して売らない」戦略はどの程度持続可能でしょうか?

ビットコインカルトの要因

セイラー氏のアプローチに関する分析で指摘したように、同氏はビットコインを通貨としてではなく「デジタルゴールド」として位置付けており、これはカルト的な信仰を生み出した哲学的立場である。

この投資理論は永続的な上昇軌道を前提としている。「ビットコインが300万ドルに到達すれば、何か本当に悪いことが起こっているということになる」

しかし、その裏側は心配です。大幅に下落し、そのまま下がったままだったらどうなるでしょうか?

潜在的な終局

3 つのシナリオが考えられます。

1. ビットコインはすべての転換社債が利益を生むほど上昇し、問題は解決する
2. ビットコインは横ばいで取引されており、債務満期時の借り換えに課題が生じている
3. ビットコインが大幅に下落、清算決定のきっかけとなる可能性

究極の皮肉

ここに最大のパラドックスがある。セイラー氏はビットコインを通貨の不安定性に対するヘッジとして位置付けているが、同氏はおそらく最もレバレッジがかかった、脆弱なビットコインのポジションを構築したのだ。

素晴らしい MicroStrategy 実験へようこそ。

問題はビットコインに長期的な価値があるかどうかではない。問題は、上場企業が負債を通じて何十億ドルものビットコインを売却することなく保有できるかどうかだ。

MicroStrategy を月まで導いたフライホイールは両方向に機能します。

そして重力は強力な力です。