A existencia de préstamos DeFi

A promesa dos préstamos descentralizados foi reimaxinar os primitivos financeiros tradicionais. Con todo, a primeira onda de protocolos de DeFi optou por sacrificar a flexibilidade pola previsibilidade, creando unha tensión entre a seguridade e o desenvolvemento do mercado que se atopa no centro das crecentes dores do crédito en cadea.

Esta tensión está chegando agora a un punto de ruptura, mentres que os préstamos DeFi como Compound e Aave construíron mercados de miles de millóns de dólares ao redor desta premisa, pero a medida que o mercado criptográfico evoluciona mentres os rendementos tradicionais diminúen, xorden novas dinámicas a través dun cambio fundamental na captura e distribución de valor. O aumento dos derivados de participación líquida, os activos do mundo real (RWA), a demanda institucional e mesmo a mania de memecoin crea unha necesidade sen precedentes dunha infraestrutura de préstamo financeiro menos "paternalista", a idea de que os usuarios sofisticados inevitablemente elaboran estratexias de préstamo complexas que superan con moito os ríxidos parámetros. dos protocolos existentes, aínda que o seu único camiño para implementar cambios pasa por procesos de goberno lentos e con carga política.

Aínda que o mercado madurou, a realidade dos préstamos DeFi establecidos enfróntase a desafíos crecentes: os marcos ríxidos e o soporte de garantía limitado xa non son suficientes para os activos de longa cola da paisaxe diversa de hoxe. A tese de Fat Protocol argumentaba entón unha imaxe clara: o valor en criptografía acumularíase principalmente na capa de protocolo. Nese momento tiña sentido: todos asentimos, pensando en como Bitcoin e Ethereum tiñan límites de mercado masivos mentres que as aplicacións construídas sobre a parte superior loitaban por capturar un valor similar. Pero hoxe os préstamos de DeFi lanzaron unha chave inglesa. A realidade é máis desordenada, máis complexa e obríganos a repensar todo; o máis crítico é como deberían estruturarse estes sistemas en primeiro lugar para impulsar a captura de valor máximo.

A dicotomía orixinal: monolítica vs modular

Os primeiros protocolos foron recoñecidos como un paradigma monolítico, controlando pilas de préstamo enteiras: un único grupo unificado que contén activos importantes, con parámetros controlados por un goberno centralizado. Este enfoque representa un enfoque descentralizado dos corredores para os préstamos DeFi onde un conxunto definido de individuos tomou todas as decisións clave, controlando todo, desde a provisión de liquidez ata a xestión de riscos.

Este modelo xerou numerosos imitadores, con Aave, Compound e MakerDAO emerxendo como xogadores dominantes. O enfoque inicialmente resultou exitoso porque resolveu dous problemas críticos: o arranque da liquidez e a xestión do risco nos primeiros días incertos de DeFi.

A medida que os préstamos pasan á garantía en cadea, as marxes comprimen naturalmente debido á maior eficiencia do mercado. A complexidade do monolito non é só un desafío operativo, senón que representa unha limitación de escala fundamental para os préstamos DeFi . O modelo monolítico sofre de varias limitacións estruturais:

1. Contaxio de risco : o capital agrupado significa que as perdas nun activo poden afectar a todos os prestamistas
2. Restricións de reputación : cada cambio de parámetros pon en risco toda a reputación da plataforma
3. Pescozo de botella da innovación : a gobernanza conservadora limita o apoio aos activos de cola longa, unha hipótese de confianza moito máis grande do que pensamos
4. Ineficiencia do capital : os parámetros de risco deben acomodar o mínimo común denominador.

O modelo resiste intrínsecamente a apoiar produtos innovadores de préstamo ou activos de cola longa, independentemente do seu mérito potencial, impulsando así o mercado cara a solucións modulares ou o que se podería chamar o enfoque de mercado libre para os préstamos DeFi. Pero algo que vale a pena notar, non toda a modularidade se crea igual . Estamos vendo que aparecen dous tipos:

1. Modularidade caótica : onde cada protocolo ten a súa propia estrutura de goberno e tarifas, substituíndo efectivamente os intermediarios tradicionais por "protocolos intermedios". Pensa en tentar construír unha posición apalancada: estás pagando taxas por protocolos de préstamo, DEXs e outros programas intermedios, cada un co seu propio goberno tomando decisións que afectan á túa transacción.
2. Modularidade cohesionada : onde os protocolos funcionan xuntos sen problemas mantendo a súa independencia. Creando sistemas onde os protocolos primitivos proporcionan a base, pero con capas de abstracción que garanten unha experiencia de usuario fluida.

Euler v2 representa este cambio de paradigma cara á modularidade cohesiva. A falta de flexibilidade e un mercado competitivo para que os usuarios creen grupos de préstamos personalizados con parámetros personalizados creou unha brecha que aproveitan para saír da sombra . Isto transforma o préstamo dunha actividade dominada polo protocolo a outra dirixida polo mercado, onde diferentes deseñadores de bóvedas compiten polo capital en función do seu rendemento e innovación.

A modularización non é só arquitectónica: é unha resposta á natureza inherente do préstamo como un sistema de contrato incompleto que require xuízo humano para tomar decisións críticas. O resultado é un novo ecosistema onde o valor se distribúe entre xogadores especializados: xestores de risco como Gauntlet e Re7Capital que monetizan a súa experiencia, provedores de oráculo que compiten pola precisión e especialistas en liquidación que optimizan diferentes tipos de garantía.

Non obstante, como os mercados aborrecen a complexidade, estamos a ver unha onda de recombinación a través das capas de agregación, o que suxire que o futuro dos préstamos DeFi non reside en escoller entre enfoques modulares e monolíticos, senón en comprender cal é o enfoque que serve mellor para nichos de mercado específicos mantendo a promesa básica de confianza. finanzas sen permiso. E en ningún lugar esta historia é máis convincente que no innovador enfoque de Euler sobre a modularidade.

Unha ollada ao estado de Euler

Despois dunha era de reconstrución e amplas auditorías de seguridade , o relanzamento de Euler á modularidade fundamental mostrou un punto de inflexión a principios de novembro, catalizándose unha agresiva traxectoria ascendente que culminou en depósitos netos de 74,59 millóns de dólares, o que supuxo un aumento de aproximadamente un 490% en só dúas semanas (Fig 1). .

Euler ten 25,882 millóns de dólares en préstamos activos (figura 2), con empresas reputadas como Re7 Labs, MEV Capital e K3 entre os potenciais gobernadores de bóveda. O sistema de bóveda da plataforma está posicionado para revolucionar potencialmente as posicións de alto rendemento e eficientes en capital con fichas Pendle PT , ofrecendo vantaxes únicas sobre as solucións de préstamo existentes.

No plano técnico, desenvolveron varios bens públicos cruciais: desenvolver o Ethereum Vault Connector (EVC) que permite que as bóvedas ERC-4626 sirvan como garantía (discubriremos isto máis adiante), axudando a estandarizar a integración do oráculo a través de ERC-7726 e construír un dos sistemas de monitorización do oráculo máis transparentes de DeFi (Fig 3).

Breaking the Monolith: Inside Euler v2's Technical Architecture Foundation

O regreso de Euler a DeFi despois da súa explotación supón algo máis que unha recuperación: representa un replanteamento fundamental da arquitectura do protocolo de préstamo. Onde v1 seguiu o enfoque tradicional dun único protocolo actualizable, a v2 divide a funcionalidade entre dous compoñentes principais: o Ethereum Vault Connector (EVC) e o Euler Vault Kit (EVK).

Bóvedas por todas partes

O EVC e o EVK serven como marco de desenvolvemento integral construído sobre ERC-4626 . ERC-4626 é un estándar emerxente para contratos que implementan bóvedas de rendemento, que terán un papel crucial no futuro mercado de préstamos para o préstamo e o almacenamento de garantías. Pense niso como ERC-20 , o token que usamos todos os días, pero deseñado para tokens xeradores de rendemento. Do mesmo xeito que ERC-20 normalizou os tokens e permitiu que Uniswap integrase perfectamente calquera token, o ERC-4626 pretende estandarizar as bóvedas con rendemento.

O principal beneficio do estándar é que unha integración pode funcionar con varios protocolos e aplicacións: escribir unha vez, usar en todas partes. Existen dous tipos principais de bóvedas no contexto ERC-4626:

1. Bóvedas activas : bóvedas tradicionais onde os depositantes depositan fondos e a bóveda os xestiona activamente (reinvestindo, buscando rendemento, etc.)
2. Bóvedas pasivas : bóvedas que albergan fondos e agardan a que os prestameiros veñan a pedirllos prestados (semellante ao modelo de Compound)

Cando os usuarios depositan nunha bóveda, reciben accións a cambio. Estas accións:

• Son tokens compatibles con ERC-20
• Non rebase (a cantidade permanece constante)
• A medida que se acumulan intereses, cada acción é rescatable por unha cantidade crecente do activo subxacente
• O valor está determinado polo tipo de cambio (activos totais/accións totais)

A pregunta restante sobre este estándar é: como evitas que os usuarios simplemente retiren a garantía despois de tomar un préstamo? As bóvedas deben coordinarse, deben traballar xuntos dalgún xeito, e aí é onde entra o EVC.

EVC: Controlador de tráfico entre bóvedas

O EVC é un protocolo de interoperabilidade que permite aos creadores de bóvedas conectar as súas bóvedas de xeito que os desenvolvedores poidan encadear bóvedas de forma máis eficiente para transmitir información e interactuar entre si. A innovación fundamental é o seu enfoque non invasivo: funciona como unha capa de coordinación sen requirir modificacións significativas dos sistemas existentes. Isto fai que sexa especialmente valioso para a integración con protocolos DeFi novos e existentes.

Arquitectura básica

1. Capa de autenticación (EVC) : manexa o "quen": verifica as identidades e os permisos dos usuarios e contratos que interactúan co sistema
2. Capa de autorización (bóvedas) : xestiona o "que" - determinando se se permiten accións en función das súas propias regras e estados.

Esta separación fai que o sistema sexa máis modular e máis fácil de razoar desde a perspectiva da seguridade. Por exemplo, cando un usuario intenta retirar a garantía, o EVC verifica que é realmente o usuario que realiza a solicitude, mentres que a bóveda determina se a retirada infrinxe as condicións do préstamo.

Compoñentes clave

Conxunto de garantías

O conxunto de garantías é esencialmente a carteira de bóvedas dun usuario que designou como garantía. Pense nel como unha lista de activos que un usuario está disposto a poñer como garantía para os préstamos. Os usuarios teñen control total sobre a xestión deste conxunto: poden engadir ou eliminar bóvedas (cando non estean controladas por un préstamo) e cada bóveda debe ser compatible con ERC-4626. Esta estandarización garante un comportamento consistente en diferentes tipos de garantía.

Sistema de Controlador

O sistema controlador é o corazón do modelo de seguridade de EVC. Ao limitar cada conta a un controlador á vez, crea liñas de autoridade claras e evita conflitos. Cando un usuario contrata un préstamo, a bóveda do préstamo convértese no seu controlador, dándolle autoridade para evitar retiradas de garantías que farían inseguro o préstamo. Isto reflicte os mercados de préstamos tradicionais nos que non podes retirar a garantía ata que pagues o teu préstamo. A diferenza fundamental é que isto se xestiona a nivel de protocolo mediante contratos intelixentes.

Algunhas características fundamentais do EVC inclúen:

• Liquidez e interoperabilidade unificadas : os protocolos poden aceptar depósitos doutras bóvedas como garantía.
• Sistema de liquidación estandarizado : os controladores interactúan coas posicións mediante funcións de bóveda estándar, reducindo os vectores de ataque.
• Flexibilidade nas propiedades dos activos : O EVC permite a creación de bóvedas apoiadas por varias clases de activos, incluíndo NFT, Activos do mundo real (RWA), IOU sen garantía ou sintéticos.
• Operacións por lotes : unha poderosa función que permite executar operacións complexas de forma atómica, mellorando a eficiencia do gas e a comodidade do usuario para a xestión de posicións sen necesidade de técnicas tradicionais como os préstamos flash. Pense nela como unha versión sofisticada dunha transacción multichamada, pero con vantaxes adicionais.
• Operadores : os usuarios poden asociar contratos externos para actuar en nome dunha subconta, desbloqueando unha potente funcionalidade. A diferenza dos controladores, os operadores pódense eliminar en calquera momento, o que os fai máis seguros para as tarefas de automatización. Isto permite que as estratexias comerciais sofisticadas como stop-loss, ordes de toma de beneficios e trailing stops se implementen como contratos intelixentes que poden xestionar posicións automaticamente.
• Sub-contas : os usuarios poden crear varias posicións illadas, o que significa que as posicións e os riscos poden segregarse dentro da súa conta única do propietario para manter ata 256 contas virtuais no seu enderezo principal e reequilibrar facilmente as garantías/pasivos entre elas. Isto é especialmente útil para os usuarios que queiran implementar diferentes estratexias ou xestionar os riscos por separado.
• Comprobacións de liquidez da conta normalizadas : Aplaza as comprobacións de liquidez e as comprobacións do estado da bóveda, evitando que as infraccións transitorias causen fallos.
• Consideracións de seguridade : as bóvedas deben confiar explícitamente nas bóvedas colaterais a través da lista branca; os operadores requiren unha coidadosa investigación.

EVK: Creación de bóvedas

En resumo, a natureza sen permisos de EVK significa permitir aos usuarios crear as súas propias bóvedas de préstamo personalizadas; pódese describir como un kit de desenvolvemento de bóvedas que facilita a creación de bóvedas co marco tecnolóxico de Euler. EVK xorde como unha implementación sofisticada deste estándar ERC-4626, pero vai máis aló da funcionalidade básica da bóveda.

Durante a implantación, as bóvedas pódense crear como actualizables ou inmutables mediante un contrato de fábrica, proporcionando flexibilidade nos modelos de goberno. O sistema emprega o seguimento do saldo interno para a optimización do gas e implementa un mecanismo de depósito virtual para xestionar casos de precisión e redondeo, fundamental para activos con cifras decimais variables. Este enfoque resolve desafíos históricos nos protocolos de préstamo nos que a perda de precisión pode levar a discrepancias contables.

Arquitectura básica

Modelos de goberno de Vault

1. Bóvedas xestionadas

O sistema de bóveda xestionada proporciona flexibilidade na gobernanza a través de diferentes mecanismos de control. Ao crear unha bóveda, o implementador convértese no gobernador inicial e pode manter este control, idealmente a través dun contrato multisig ou de goberno. Este modelo permite a xestión activa dos parámetros e axustes da bóveda, permitindo axustes sensibles ás condicións do mercado. O mesmo multisig pode xestionar varias bóvedas, facilitando produtos de préstamo tipo clúster, ou poden controlarse individualmente para unha xestión máis illada.

2. Bóvedas inmutables

No extremo oposto do espectro de goberno atópanse bóvedas inmutables, creadas cando o enderezo do gobernador se establece en cero. Estas bóvedas teñen configuracións fixas que non se poden cambiar despois da implantación, o que proporciona aos usuarios unha certeza sobre o comportamento da bóveda. Esta inmutabilidade pode resultar especialmente atractiva para os usuarios que prefiren protocolos previsibles e inalterables.

3. Goberno híbrido

Entre as bóvedas totalmente xestionadas e inmutables atópase un espectro de estratexias de goberno híbrido. Estes pódense implementar mediante contratos de proxy que limitan as accións de goberno a funcións específicas, como poñer en pausa as operacións ou axustar os ratios de LTV. Estes contratos de proxy poden incluír mecanismos de bloqueo de tempo e outros controis, proporcionando un equilibrio entre flexibilidade e estabilidade.

O EVK presenta unha arquitectura de seguranza robusta centrada na protección dos prezos das cotas de bóveda. Implementa o seguimento do saldo interno e os depósitos virtuais para protexerse contra intentos de manipulación e ataques de doazóns en conxunto. O mecanismo de aumento de LTV (Loan-to-Value) do sistema introduce un enfoque reflexivo para a xestión de riscos, permitindo que as posicións existentes se adapten gradualmente aos cambios de parámetros ao tempo que se aplican novos límites inmediatamente ás novas posicións, equilibrando de forma efectiva a protección dos prestatarios ante liquidacións súbitas mantendo a seguridade do protocolo. Figura 5).

Unha innovación clave é o sistema de bóveda aniñada, que permite que as accións de bóveda sirvan como activos subxacentes para outras bóvedas. Isto crea unha arquitectura compoñíbel onde os usuarios poden acumular rendementos en varias capas de bóveda; por exemplo, un titular de fichas de bóveda eUSDC beneficia tanto dos rendementos do eUSDC como dos rendementos adicionais dos préstamos (figura 6).

Esta función axuda especialmente aos novos grupos de préstamos a iniciar a liquidez ao ofrecer rendementos competitivos desde o lanzamento. Complementa isto un sistema flexible de transmisión de recompensas que permite programas de minería de liquidez sen permiso, capaces de recompensar as posicións apalancadas en función do seu valor nominal total en lugar de só os depósitos base.

Figura 6. Bóvedas aniñadas. Fonte: Euler Docs

Repensando a captura de valor no préstamo modular

A estrutura de tarifas está deseñada tendo en conta a flexibilidade e a eficiencia:

• Bóvedas xestionadas: os gobernadores poden establecer e axustar os parámetros das tarifas
• Bóvedas inmutables: estruturas de tarifas fixas definidas no momento do despregue
• Bóvedas anidadas: consideracións de tarifas para varias capas de rendemento
• Distribución de taxas: compartición entre os creadores da bóveda e Euler DAO

Aquí é onde as cousas se poñen interesantes, o mecanismo detrás deste sistema é FeeFlow , un innovador módulo de código aberto que revoluciona como se manexan e converten as tarifas. Non é agnóstico do protocolo subxacente do que acumula taxas e pode converter as taxas nunha especie de token . A diferenza do enfoque tradicional de "botar todo no tesouro e descifralo máis tarde", introduce un sistema de poxa holandesa inversa que resolve o problema de consolidación de activos que asolou a DeFi.

Este sistema poxa periodicamente as taxas acumuladas reducindo sistemáticamente os prezos, proporcionando un camiño eficiente e resistente aos MEV para converter varios activos en tokens unificados como ETH, stETH, USDC ou potencialmente EUL, ao tempo que asigna automaticamente unha parte dos intereses xerados ás taxas, creando un fluxo de ingresos pasivos para os creadores de bóvedas e garantindo que Euler DAO reciba a súa parte.

Todo o sistema está construído sobre o estándar ERC-4626, o que garante unha integración perfecta co ecosistema DeFi máis amplo mantendo a compatibilidade cara atrás cos tokens ERC-20 . A implementación utiliza accións sen rebase para integracións previsibles e emprega un sofisticado mecanismo de tipo de cambio que considera tanto os saldos reais de simbólicos (efectivo) como os préstamos pendentes para o prezo preciso das accións. Este enfoque integral, combinado con mecanismos de protección de accións virtuais, crea un sistema seguro e eficiente para xestionar bóvedas productivas.

Ao final desta discusión técnica, adapte o seu propio risco. Euler utiliza un ecosistema modular de bóvedas para ofrecerche unha flexibilidade total na túa experiencia de préstamo:

• Núcleo : préstamo gobernado tradicional (Euler v1)
• Edge : mercados de préstamo sen permiso con flexibilidade de parámetros
• Escrow : soporte para calquera ERC20 como garantía, pero sen xerar rendemento.

As dúas arquitecturas tecnolóxicas que hai detrás actúan como infraestrutura de préstamo de capa base: o EVC serve como tecido conxuntivo do protocolo, orquestando as interaccións da bóveda e a xestión de posicións, mentres que o EVK emerxe como un sofisticado conxunto de ferramentas para crear mercados de préstamos a medida. No seu núcleo, ambos os compoñentes crean o que podería ser o marco de préstamo máis completo de DeFi ata agora, que abarca desde os mercados tradicionais gobernados por DAO ata implementacións sen permisos de punta.

O enfoque arquitectónico de Euler suxire un futuro onde os mercados de préstamos non sexan só grupos illados, senón bloques de construción compoñebles e interoperables. Esta visión dos préstamos podería remodelar fundamentalmente a forma en que pensamos sobre a eficiencia do capital en DeFi.

Mirando cara ao futuro: DeFi como un verdadeiro produto-mercado

Os préstamos DeFi, a pesar da súa madurez en relación a sectores emerxentes como a aposta líquida, o replanteo, as moedas estables de alto rendemento e outros, constitúen unha das poucas verticais que demostra un auténtico axuste ao mercado de produtos sen sucumbir á ponzinómica. Esta base suxire que a innovación continuada non só é posible, senón que é probable nos próximos ciclos de mercado

Non obstante, a verdadeira proba reside na adopción. Aínda que Euler abordou desafíos técnicos e problemas de seguridade, seguen sendo preguntas clave:

Aliñación produto-mercado

• A medida que os protocolos acumulan fluxos de tarifas cada vez máis diversos, ¿que tan viable é o enfoque de token sen límite de Fee Flow cando a optimización do gas se fai crítica a escala?
• O mercado precisa deste nivel de complexidade, ou gañará o enfoque minimalista?
• Quen é o verdadeiro usuario obxectivo: comerciantes sofisticados ou operadores de préstamos?

Estratexia da plataforma

• Euler é principalmente unha obra de infraestrutura ou unha plataforma de préstamo directo?
• Sen un equivalente MetaMorpho, cal é o camiño de Euler para atraer operadores de préstamos?
• Que tan importante é a abstracción do "xestor de pool" que falta para a adopción do operador?

Intercambios de crecemento

• Como influirá o complexo conxunto de características de Euler na dinámica do mercado entre os segmentos Core e Edge?
• Como equilibra o mecanismo a compensación entre maximizar a eficiencia das poxas e garantir a conversión oportuna das taxas?

O panorama de préstamos DeFi está a evolucionar cara á especialización do mercado en lugar de a que o gañador se leva todo. Aínda que Euler diríxese a usuarios sofisticados co seu conxunto de ferramentas completo, o éxito dependerá en última instancia do desenvolvemento do ecosistema e da optimización específica do mercado. A superioridade técnica de hoxe debe traducirse na adopción do mercado de mañá, unha transición que segue sendo o principal desafío do protocolo.

Nota do autor: unha versión deste artigo publicouse aquí .