PEMDAS

La question qui se pose est de savoir si le prix actuel du Bitcoin est au « bas ». Le bitcoin est la forme de crypto-monnaie la plus pure et la plus testée au combat - et bien qu'il ne tombe pas le plus, son rôle d'actif de réserve de la crypto garantira que c'est le bitcoin qui nous sortira de l'ombre des ténèbres. Par conséquent, nous devons nous concentrer sur l'action des prix de Bitcoin pour deviner si le creux de ce marché s'est produit ou non.

Il y a trois cohortes qui ont été forcées de vomir leur Bitcoin entre les mains justes des vrais croyants : les sociétés de prêt et de commerce centralisées, les opérations minières de Bitcoin et les spéculateurs ordinaires. Dans tous les cas, l'utilisation abusive de l'effet de levier - que ce soit dans leur modèle d'exploitation commerciale ou qu'ils l'aient utilisé pour financer leurs transactions - a été la cause des liquidations. Les rendements à court terme du Trésor américain passant de 0 % au troisième trimestre 2021 à 5 % actuellement, tout le monde a beaucoup souffert de ses convictions ultra-haussières.

Après avoir expliqué comment l'effet de levier a détruit la position de chaque cohorte à mesure que les taux augmentaient, j'expliquerai ensuite pourquoi je pense qu'ils n'ont plus de Bitcoin à vendre - Et pourquoi, par conséquent, à la marge, nous avons probablement déjà atteint les creux de ce cycle au cours de la récente Catastrophe FTX/Alameda.

Dans la dernière section de cet essai, j'exposerai ensuite la manière dont je prévois d'échanger ce fond possible. À cette fin, j'ai récemment participé à un webinaire avec mon papa macro Felix Zulauf. À la fin de l'émission, il a dit quelque chose qui a frappé à la maison. Il a dit que les investisseurs et les commerçants doivent se préoccuper de reconnaître les hauts et les bas, mais que la plupart se concentrent sur le bruit au milieu, et qu'appeler un bas est généralement une course folle. Puisque je me lance dans cette course très idiote, j'ai l'intention d'essayer de l'appeler d'une manière qui protège mon portefeuille, avec le maximum de coussin pour se tromper sur le niveau et/ou le timing.

Dans cet esprit, plongeons dedans.

Ordre des opérations de faillite

La plupart d'entre nous ne sommes probablement pas aussi doués que Caroline Ellison, nous avons donc dû apprendre les mathématiques à la dure. Vous souvenez-vous de PEMDAS ? C'est l'acronyme qui décrit l'ordre des opérations lors de la résolution d'équations :

• P - Parenthèses
• E - Exposants
• M - Multiplication
• D-Division
• A-Ajout
• S - Soustraction

Le fait que je me souvienne encore de cet acronyme plusieurs décennies après l'avoir appris pour la première fois témoigne de son pouvoir d'adhérence.

Mais les équations ne sont pas la seule chose avec un ordre statique d'opérations - les faillites (et la contagion qui s'ensuit) se produisent également dans un ordre très spécifique. Permettez-moi de commencer par expliquer à quoi ressemble cet ordre et pourquoi il se produit dans cet ordre.

Avant de le faire, cependant, je tiens à reconnaître que personne ne veut ou n'a l'intention de faire faillite. Donc, je m'excuse d'avance si je parais insensible aux démêlés de ceux qui ont perdu de l'argent à cause de Sam "J'ai mal étiqueté mes comptes bancaires" Bankman-Fried (SBF). Mais, cet escroc n'arrête pas d'ouvrir la bouche et de dire des conneries pour lesquelles il doit être appelé - donc le reste de cet essai sera parsemé de références à notre "bon genre de garçon blanc" et au triste mélodrame dont il est responsable. . Maintenant, revenons-y.

Les sociétés de prêt centralisées (CEL) font généralement faillite parce qu'elles ont soit prêté de l'argent à des entités qui ne peuvent pas les rembourser, soit parce qu'elles ont des décalages de durée dans leurs livres de prêt. Les asymétries de durée se produisent parce que les prêteurs reçoivent des dépôts qui peuvent être rappelés par leurs déposants sur une courte période, mais ils accordent des prêts en utilisant ces dépôts sur une période plus longue. Si les déposants veulent récupérer leur argent ou exigent un taux d'intérêt plus élevé en raison de l'évolution des conditions du marché, alors le CEL - en l'absence d'une injection d'une entreprise de chevalier blanc - devient insolvable et la faillite suit rapidement.

Avant qu'un CEL ne devienne insolvable ou fasse faillite, il tentera de lever des fonds pour améliorer la situation. La première chose qu'ils feront est d'appeler tous les prêts qu'ils peuvent. Cela concerne principalement toute personne qui leur a emprunté de l'argent à court terme.

Imaginez que vous êtes une société de négoce qui a emprunté de l'argent à Celsius - mais en une semaine, Celsius demande le remboursement de ces fonds et vous devez l'obliger. En tant que société commerciale, se faire rappeler dans un marché haussier n'est pas grave. Il existe de nombreux autres CEL qui vous prêteront des fonds afin que vous n'ayez pas à liquider vos positions existantes. Mais lorsque le marché haussier s'estompe et qu'il y a un resserrement du crédit à l'échelle du marché, tous les CEL rappellent généralement leurs prêts à peu près au même moment. N'ayant personne vers qui se tourner pour obtenir des crédits supplémentaires, les sociétés de négoce sont obligées de liquider leurs positions pour répondre aux appels de capitaux. Ils liquideront d'abord leurs actifs les plus liquides (c'est-à-dire Bitcoin et ETH) et, espérons-le, leur portefeuille ne contiendra pas trop de shitcoins illiquides comme Serum, MAPS et Oxygen ( toux Alameda et 3AC toux ).

Après qu'un CEL ait rappelé tous les prêts à court terme qu'il peut, il commencera à liquider la garantie qui sous-tend ses prêts (en supposant qu'il en ait réellement demandé - en vous regardant, Voyager). Sur les marchés de la cryptographie, la plus grande catégorie de prêts garantis avant les récentes implosions était les prêts garantis par les machines minières Bitcoin et Bitcoin. Donc, une fois que les choses commencent à aller au sud, les CEL commencent par vendre du Bitcoin, car c'est l'actif le plus utilisé pour garantir les prêts ET c'est la crypto-monnaie la plus liquide. Ils se tournent également vers les sociétés minières auxquelles ils ont prêté et leur demandent de poney soit Bitcoin, soit leurs plates-formes minières - mais si ces CEL n'exploitent pas un centre de données avec de l'électricité bon marché, les plates-formes minières sont à peu près aussi utiles que SBF. compétences comptables.

Ainsi, alors que la crise du crédit se poursuit, nous voyons d'importantes ventes physiques de Bitcoin frapper les échanges centralisés et décentralisés à la fois a) des CEL essayant d'éviter la faillite en vendant le Bitcoin qu'ils ont reçu en garantie, et b) des sociétés commerciales qui ont vu leurs prêts rappelés et doivent liquider leurs postes. C'est pourquoi le prix du Bitcoin s'évanouit AVANT que les CEL ne fassent faillite. C'est le grand déménagement. La deuxième baisse - s'il y en a une - est motivée par la peur qui survient lorsque des entreprises que l'on croyait autrefois inébranlables commencent soudainement à se présenter comme des zombies sur le point de liquider leurs actifs. Cela a tendance à être un mouvement plus petit, car toutes les entreprises à risque de faillite sont déjà occupées à liquider Bitcoin afin qu'elles puissent survivre au crash.

Le graphique ci-dessus du volume des échanges BTC/BUSD de Binance illustre que les volumes ont grimpé en flèche lors des deux krachs du crédit de 2022. C'est pendant cette période que toutes ces entreprises autrefois légendaires ont mordu la poussière.

Pour résumer, à mesure que les CEL passent de la solvabilité à l'insolvabilité, puis à la faillite, ces autres acteurs de l'écosystème sont touchés :

1. Les sociétés commerciales qui ont emprunté de l'argent à court terme aux CEL et ont vu leurs prêts rappelés.
2. Les sociétés minières Bitcoin qui ont emprunté ce qui était généralement garanti par des fiat soit par Bitcoin sur leur bilan, soit par le futur Bitcoin à exploiter, et/ou par des plates-formes minières Bitcoin.

Les deux plus grandes sociétés de trading de crypto muppet, Alameda et 3AC, ont toutes deux atteint une taille aussi gargantuesque en raison de l'argent emprunté bon marché. Dans le cas d'Alameda, la manière polie de le dire est qu'ils l'ont "emprunté" aux clients FTX - bien que d'autres pourraient appeler cela du vol. Dans le cas de 3AC, ils ont trompé des CEL crédules et désespérés pour leur prêter des fonds avec peu ou pas de garantie. Dans les deux cas, les prêteurs pensaient que ces sociétés commerciales et d'autres étaient engagées dans des transactions d'arbitrage super intelligentes qui rendaient ces sociétés immunisées contre les vicissitudes des marchés. Cependant, nous savons maintenant que ces entreprises n'étaient qu'un groupe de parieurs dégénérés et longs uniquement en mode méthamphétamine. La seule différence entre eux et les masses était qu'ils avaient des milliards de dollars avec lesquels jouer.

Lorsque ces deux entreprises ont eu des ennuis, qu'avons-nous vu? Nous avons vu d'importants transferts des cryptos les plus liquides - Bitcoin (WBTC en DeFi) et Ether (WETH en DeFi) - vers des échanges centralisés et décentralisés qui ont ensuite été vendus. Cela s'est produit lors du grand déménagement. Lorsque la poussière est retombée et qu'aucune des entreprises n'a pu augmenter le côté actif de son bilan plus haut que le côté passif, leurs actifs restants se composaient presque uniquement des shitcoins les plus illiquides. En regardant à travers les dépôts de bilan des prêteurs centralisés et des sociétés commerciales, il n'est pas tout à fait évident de savoir quels actifs cryptographiques restent. Les dépôts regroupent tout. Je ne peux donc pas prouver de manière démonstrative que tous les Bitcoins détenus par ces institutions défaillantes ont été vendus lors des multiples crashs, mais il semble qu'ils aient fait de leur mieux pour liquider la garantie cryptographique la plus liquide possible juste avant de sombrer.

Les CEL et toutes les grandes sociétés commerciales ont déjà vendu la plupart de leurs Bitcoins. Il ne reste plus que des shitcoins illiquides, des participations privées dans des sociétés de cryptographie et des jetons de prévente verrouillés. La manière dont un tribunal des faillites traite finalement ces actifs n'a aucune incidence sur la progression du marché baissier de la cryptographie. Je suis rassuré que ces entités aient peu ou pas de bitcoins supplémentaires à vendre. Ensuite, regardons les mineurs de Bitcoin.

Entreprises minières Bitcoin

L'électricité est tarifée et vendue en fiat, et c'est l'intrant clé de toute entreprise minière Bitcoin. Par conséquent, si une entreprise minière souhaite se développer, elle doit soit emprunter du fiat, soit vendre du Bitcoin sur son bilan pour du fiat afin de payer ses factures d'électricité. La plupart des mineurs veulent éviter de vendre du Bitcoin à tout prix, et contractent donc des prêts fiduciaires garantis soit par du Bitcoin sur leurs bilans, soit par du Bitcoin à produire, soit par des plates-formes minières Bitcoin.

Alors que le prix de Bitcoin augmente, les prêteurs se sentent encouragés à prêter de plus en plus de fiat aux sociétés minières. Les mineurs sont rentables et ont des actifs durables contre lesquels prêter. Cependant, la qualité continue des prêts est directement liée au niveau de prix de Bitcoin. Si le prix du Bitcoin chute rapidement, les prêts dépasseront les niveaux de marge minimum avant que les sociétés minières ne puissent gagner suffisamment de revenus pour rembourser les prêts. Et si cela se produit, les prêteurs interviendront et liquideront la garantie du mineur (comme je l'ai décrit dans la section précédente).

Nous savons de manière anecdotique que cela s'est produit parce que la baisse massive des prix des actifs, en particulier sur le marché baissier de la cryptographie, a - avec la hausse des prix de l'énergie - pressé les mineurs de l'industrie. Iris Energy fait face à une action en défaut de ses créanciers le 103 M$ de prêts d'équipement. Septembre a vu la première faillite du chapitre 11 d'un acteur majeur, Calculer le nord , avec d'autres grandes entreprises dont Chaîne de blocs Argo (ARBK) apparemment au bord de la solvabilité.

Mais regardons quelques graphiques pour examiner comment ces vagues de crise du crédit cryptographique ont affecté les mineurs et ce qu'ils ont fait en réponse.

Glassnode publie un excellent graphique qui montre le changement net sur 30 jours du Bitcoin détenu par les mineurs.

Comme nous pouvons le voir, les mineurs vendent une grande quantité de Bitcoin depuis le premier resserrement du crédit de l'été. Ils doivent le faire pour tenter de rester à jour sur leurs lourdes dettes fiduciaires. Et s'ils n'ont pas de dettes, ils doivent quand même payer leurs factures d'électricité - et comme le prix du Bitcoin est si bas, ils doivent en vendre encore plus pour que l'installation reste opérationnelle.

Bien que nous ne sachions pas – et ne le saurons jamais – si nous avons atteint le montant maximum de ventes nettes, nous pouvons au moins voir que les sociétés minières se comportent comme on pourrait s'y attendre compte tenu des circonstances.

Certains mineurs n'ont pas survécu ou ont dû réduire leurs opérations. Cela est évident dans le changement de hashrate. J'ai pris le hashrate et j'ai d'abord calculé une moyenne mobile sur 30 jours. J'ai ensuite pris cette moyenne mobile et regardé le changement sur 30 jours. J'ai fait cela parce que le hashrate est assez volatil et qu'il avait besoin d'être lissé.

En général, le hashrate a tendance à augmenter au fil du temps. Mais, il y a des périodes où la croissance sur 30 jours est négative. Le hashrate a diminué juste après la crise estivale, puis a plongé plus récemment en raison des retombées FTX / Alameda. Encore une fois, cela confirme notre théorie selon laquelle les mineurs réduiront leurs opérations lorsqu'il n'y aura plus de crédit disponible pour financer leurs factures d'électricité.

Nous savons également que certains mineurs à coût élevé ont dû cesser leurs activités parce qu'ils n'avaient pas remboursé leurs prêts. Tout prêteur qui a pris des machines minières en garantie aura probablement du mal à les utiliser, car il n'est pas déjà dans le domaine de l'exploitation de centres de données. Et comme ils ne peuvent pas les utiliser, les prêteurs doivent ensuite vendre ces machines sur le marché secondaire, et ce processus prend du temps. Cela contribue également à la chute du hashrate pendant un certain temps.

Il s'agit d'un graphique du prix d'un Bitmain S19 ou d'une autre machine minière comparable avec une efficacité inférieure à 38 Joules (J) / Terahash (TH). Comme nous pouvons le voir, la valeur collatérale d'un S19 a chuté parallèlement au prix du Bitcoin. Imaginez que vous ayez prêté des USD contre ces plates-formes. Les mineurs auxquels vous avez prêté ont essayé de vendre du Bitcoin pour fournir plus de fiat au service de votre prêt, mais n'ont finalement pas pu le faire car la rentabilité marginale a diminué. Les mineurs ont ensuite fait défaut sur leurs prêts et ont remis leurs machines – qui valent près de 80 % de moins aujourd'hui qu'au moment où le prêt a été contracté – en guise de remboursement. Nous pouvons deviner que le point de montage de prêt le plus fébrile se situait près du sommet du marché. Les prêteurs Muppet achètent toujours le haut et vendent le bas… à chaque putain de fois !

Maintenant que les CEL ont des collections de plates-formes minières qu'ils ne peuvent pas facilement vendre et ne peuvent pas exploiter, ils peuvent essayer de les vendre et de récupérer des fonds - mais ce sera des cents à un chiffre sur le dollar, étant donné que de nouvelles machines se négocient 80 % de réduction par rapport à il y a un an. Ils ne peuvent pas exploiter une ferme minière car ils n'ont pas de centre de données avec de l'électricité bon marché. Et c'est pourquoi le hashrate disparaît simplement - en raison d'une incapacité à rallumer les machines.

À l'avenir, si nous pensons que la plupart - sinon la totalité - des prêts miniers ont été éteints et qu'il n'y a pas de nouveau capital à prêter aux mineurs, alors nous pouvons nous attendre à ce que les mineurs vendent la plupart - sinon la totalité - de la récompense globale qu'ils reçoivent. .

Comme le montre le tableau ci-dessus, si les mineurs vendaient tout le Bitcoin qu'ils produisaient chaque jour, cela aurait à peine un impact sur les marchés. Par conséquent, nous pouvons ignorer cette pression vendeuse continue, car elle est facilement absorbée par les marchés.

Je crois que la vente forcée de Bitcoin par les CEL et les mineurs est terminée. Si vous deviez vendre, vous l'auriez déjà fait. Il n'y a aucune raison pour que vous vous accrochiez si vous aviez un besoin urgent de fiat pour rester une entreprise en activité. Étant donné que presque toutes les grandes CEL ont soit cessé leurs retraits (indiquant au mieux l'insolvabilité) soit fait faillite, il n'y a plus de prêts de mineurs ou de garanties à liquider.

Spéculateurs à petite échelle

Ces parieurs sont vos commerçants ordinaires. Alors que bon nombre de ces individus et entreprises ont définitivement implosé, on ne s'attendrait pas à ce que la défaillance de ces entités envoie des répercussions négatives massives dans l'écosystème. Cela étant dit, leur comportement peut toujours nous aider à deviner où se trouve le fond.

Le swap perpétuel Bitcoin / USD (inventé par BitMEX) est le plus échangé de tous les instruments cryptographiques. Le nombre de contrats longs et courts ouverts - appelés intérêts ouverts (OI) - nous indique à quel point le marché est spéculatif. Plus il est spéculatif, plus l'effet de levier est utilisé. Et comme nous le savons, lorsque le prix change rapidement de direction, cela entraîne de grandes quantités de liquidations. Dans ce cas, le sommet historique de l'OI a coïncidé avec le sommet historique de Bitcoin. Et à mesure que le marché chutait, les acheteurs à la marge ont été liquidés ou ont fermé leurs positions perdantes, ce qui a également entraîné une chute de l'OI.

En examinant la somme de l'OI sur tous les principaux échanges centralisés de dérivés cryptographiques, nous pouvons voir que le creux local de l'OI a également coïncidé avec le coup de couteau inférieur à 16 000 $ de Bitcoin le lundi 14 novembre. Maintenant, l'OI est de retour à des niveaux jamais vus depuis début 2021.

Le moment et l'ampleur de la réduction de l'OI me portent à croire que la plupart des positions longues surendettées ont été éteintes. Ce qui reste, ce sont les traders qui utilisent les dérivés comme couverture et ceux qui utilisent un effet de levier très faible. Cela nous donne une base pour aller plus haut.

L'OI pourrait-il encore baisser alors que nous entrons dans la partie latérale et non volatile du marché baissier ? Absolument. Mais le taux de variation de l'OI ralentira, ce qui signifie que des périodes de négociation chaotiques caractérisées par de grandes quantités de liquidations (en particulier sur le long terme) ne se produiront probablement pas.

Synchronisation de la rentrée

Ce que je ne sais pas

Je ne sais pas si 15 900 $ était le plus bas de ce cycle. Mais je suis convaincu que cela était dû à la cessation des ventes forcées provoquée par une contraction du crédit.

Je ne sais pas quand ni si la Réserve fédérale américaine recommencera à imprimer de l'argent. Cependant, je pense que le marché du Trésor américain deviendra dysfonctionnel à un moment donné en 2023 en raison du resserrement des politiques monétaires de la Fed. À ce moment-là, je m'attends à ce que la Fed active la banque d'impression, puis explose shaka-laka - Bitcoin et tous les autres actifs à risque augmenteront.

Ce que je sais

Tout est cyclique. Ce qui descend, remontera.

J'aime gagner près de 5 % en investissant dans des bons du Trésor américain d'une durée inférieure à 12 mois. Et par conséquent, je veux gagner un rendement en attendant le retour du marché haussier de la cryptographie.

Que faire?

Mon actif crypto idéal doit avoir une version bêta de Bitcoin et, dans une moindre mesure, d'Ether. Ce sont les avoirs de réserve de la crypto. S'ils augmentent, mes actifs devraient augmenter d'au moins le même montant - c'est ce qu'on appelle la crypto bêta. Cet actif doit produire des revenus que je peux réclamer en tant que détenteur de jetons. Et ce rendement doit être bien supérieur aux 5 % que je peux gagner en achetant des bons du Trésor à 6 ou 12 mois.

J'ai quelques actifs super puissants tels que GMX et LOOKS dans mon portefeuille. Ce n'est pas l'essai où j'explique pourquoi je vais vendre mes bons du Trésor de manière opportuniste et les acheter au cours des prochains mois du marché baissier, espérons-le. Mais si vous voulez commencer sur la voie de la recherche du bon actif pour à la fois participer à la hausse et gagner des revenus en attendant le retour du marché haussier, ouvrez un site comme Token Terminal et regardez quels protocoles génèrent des revenus réels. C'est ensuite à vous de rechercher quels protocoles ont des tokenomics attrayants. Certains peuvent gagner beaucoup de revenus, mais il est très difficile pour un détenteur de jeton d'extraire sa part de ces revenus dans son propre portefeuille. Certains protocoles versent la majorité des revenus en continu, directement aux détenteurs de jetons.

La meilleure partie de certains de ces projets est que toutes les choses DeFi ont été bombardées pendant les deux vagues à la baisse de la crise du crédit crypto de 2022. Les investisseurs ont jeté les bons projets avec les mauvais alors qu'ils se précipitaient pour lever des fiat pour rembourser les prêts. En conséquence, bon nombre de ces projets se négocient à un rapport prix / frais (P / F) vraiment bombardé.

Si je peux gagner 5 % de trésorerie, je devrais au moins en gagner 4 x - c'est-à-dire 20 % - lors de l'achat de l'un de ces jetons. Un rendement de 20 % par an signifie que je ne devrais investir que dans des projets avec un ratio P/F de 5x ou moins. Tout le monde aura un taux d'obstacle différent, mais c'est le mien.

Je pourrais acheter du Bitcoin et/ou de l'Ether, mais aucun de ces cryptos ne me rapporte suffisamment de rendement. Et si je n'obtiens pas un rendement suffisant, j'espère que l'appréciation des prix en termes fiduciaires sera prodigieuse lorsque le marché se retournera. Bien que je pense que cela se produira, s'il existe des protocoles à bas prix où j'obtiens le profil de retour de Bitcoin et Ether plus le rendement de l'utilisation réelle du service, des jours heureux !

Investir à ce que vous pensez être le fond est certainement risqué. Vous êtes là-bas tout seul, répandant la bonne parole de Satoshi contre le doux chant des sirènes du diable TradFi et de leurs harpies. Mais n'aie pas peur, guerrier intrépide et juste, car c'est aux fidèles que revient le butin de la guerre.